Стоимостный анализ акций – раздел фундаментального анализа фондового рынка. Цель стоимостного анализа (далее, по тексту применяется аббревиатура СА) – выявление ценных бумаг с высокой, относительно рыночной, «внутренней» стоимостью, intrinsic value. Другими словами, поиск недооцененных рынком акций. СА лежит в основе одной из рыночных стратегий – стоимостного инвестирования (СИ), Value investing.

 СОДЕРЖАНИЕ:

1. «Внутренняя» стоимость акции
2. Истоки стоимостного инвестирования
3. Принципы стоимостного инвестирования
3.1. Покупайте бизнес, а не акции
3.2. Отвергайте гипотезу эффективного рынка
3.3. Обращайте особое внимание на менеджмент компании
4. Инструменты стоимостного инвестирования
4.1. Коэффициент «цена/прибыль», P/E
4.2. Коэффициент «цена / балансовая цена», P/B
4.3. Дивидендная доходность акции
4.4. Коэффициент «долг/капитал», D/E
4.5. Свободный денежный поток, FCF и коэффициент «цена/выручка», P/S
4.6. Рентабельность, ROA и ROE
4.7. Коэффициент PEG
5. Процедура стоимостного анализа
6. Berkshire Hathaway У. Баффетта
7. Сбербанк и ВТБ
Примечания и ссылки
Используемые сокращения

1. «ВНУТРЕННЯЯ» СТОИМОСТЬ АКЦИИ

Не существует единого и строгого толкования «внутренней» стоимости ценной бумаги (здесь и далее под ценной бумагой будет пониматься акция). Два «стоимостных» инвестора могут рассчитать две «внутренние» цены акции одной компании, т.е. оценить ее по-разному.

Во многом, определение внутренней стоимости бумаги, является, своего рода, «инвестиционным искусством», и каждый решает эту проблему по-своему, ориентируясь на выбранные показатели деятельности компании, свой опыт и интуицию. Уоррен Баффетт высказался следующим образом: «Для вычисления истинной стоимости не существует никакой формулы. Вы просто должны хорошо знать тот бизнес, в котором собираетесь покупать пакет акций» (здесь и далее источник цитат У. Баффетта - Викицитатник^[1]).

«Внутренняя стоимость» известна также, как «фундаментальная цена», fundamental value^[2], что подчеркивает связь стоимостного инвестирования с фундаментальным анализом.

Наиболее простое и понятное приближение для внутренней цены акции, ее балансовая стоимость, book value. Относительная характеристика для book value - отношение рыночной цены к балансовой, коэффициент P/B. В большей степени, такой подход применим для компаний с материальными активами^[3]. Для фирм, с высокой долей нематериальных активов (гудвилл^[4], патенты, бренды) и для динамичных структур высокотехнологичного сектора, методика book value менее эффективна.

Другой минус балансовой цены – ее «запаздывание». Чистые активы (собственный капитал) компании, используемые для расчета балансовой стоимости, берутся из финотчетности компании на последнюю отчетную дату (конец квартала или года). На момент определения внутренней стоимости балансовая цена может существенно устареть.

Большее распространение в расчете внутренней цены акции получило дисконтирование ожидаемых будущих дивидендных потоков по ней.

Другими важными «маякам» для выявления недооцененных акций считают^[5] отношение цена/прибыль (коэффициент P/E); отношение долг/капитал (D/E); величина свободного денежного потока (FCF); отношение P/E к годовым темпам роста EPS^[6], выражаемое коэффициентом PEG, рентабельность ROE и ROA. Подробнее об этих и других фундаментальных показателях смотрите ниже.

Конечный итог исследования стоимостного инвестора – вычисление и оценка margin of safety, «предела безопасности» или «запаса прочности» по акции. Margin of safety – разница между рыночной и внутренней ценой бумаги^[3].

Чем она больше, тем лучше.

2. ИСТОКИ СТОИМОСТНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

Стоимостный анализ акций зародился в США во второй половине 1920-х годов. Отцами СА считают американских экономистов и инвесторов Бенджамина Грэма, Benjamin Graham (1894-1976) и Дэвида Додда, David Dodd (1895-1988). Оба, с конца 1920-х преподавали в бизнес-школе Колумбийского университета, Нью-Йорк.

Дэвид Додд^[7]

В 1934 году выходит книга Б. Грэма и Д. Додда «Анализ ценных бумаг», Security Analysis, где впервые излагается концепция стоимостного инвестирования и вводятся его базовые понятия: внутренняя цена акции, предел безопасности и пр. Б. Грэм автор еще двух монографий, посвященных СИ: «Анализ финансовой отчётности компании»,The Interpretation of Financial Statements» (1937) и «Разумный инвестор», The Intelligent Investor (1949).

Бенджамин Грэм, 1930-е гг.^[7]

В 1926 г. на паях с Дж. Ньюменом, Б. Грэм учреждает инвестиционное партнерство, активно продвигавшее идеи совместного инвестирования^[8]. Через 30 лет фирма Грэма-Ньюмена берет на работу молодого сотрудника по имени Уоррен Баффетт. У. Баффетт, постигавший азы финансов в Колумбийском университете на лекциях Бенджамина Грэма, высоко оценил вклад последнего в теорию стоимостного анализа акций.

Много позже, инвестиционный холдинг Баффетта Berkshire Hathaway приобретал пакеты ценных бумаг в строгом соответствии с принципами и правилами стоимостного инвестирования, заложенными учителем Уоррена Баффетта. Со временем, они были модифицированы самим У. Баффеттом, что нашло отражение в его докладе 1984 г. «Суперинвесторы из Грэм-и-Додвилля»^[9].

Основную идею стоимостного инвестирования У. Баффетт сформулировал, как попытку «найти выдающуюся компанию по разумной цене»^[7].

3. ПРИНЦИПЫ СТОИМОСТНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

3.1. Покупайте бизнес, а не акции

Уоррен Баффетт призывает: «Покупайте бизнес, а не арендуйте акции (Buy a business, don’t rent stocks)».

Один из краеугольных камней в совместном инвестировании – относиться к приобретению пакета акций компании, как к вхождению в ее бизнес. Внимательное и придирчивое изучение финансовых показателей фирмы, ее положения на рынке, предприимчивости и квалификации менеджмента. И только после полноценного стоимостного анализа – взвешенное решение о покупке доли в предприятии, пакета его акций.

Приняв решение, стоимостный инвестор не должен беспокоиться о том, как поведут себя приобретенные акции на бирже. По словам Б. Грэма, в краткосрочной перспективе фондовый рынок ведет себя, как «машина для голосования». С другой стороны, на длинном горизонте, рынок все расставляет на свои места, и рыночная цена акции подтягивается к внутренней.

Еще одна цитата от У. Баффетта: «Я никогда не пытаюсь делать деньги на самой фондовой бирже. Я покупаю, исходя из предположения, что они могут закрыть биржу на следующий день и потом не открывать ее больше в течение пяти лет».

3.2. Отвергайте гипотезу эффективного рынка

Стоимостный инвестор должен скептически относиться к гипотезе эффективного рынка^[10], efficient market hypothesis (EMH) с ее лозунгом: «Текущие котировки уже включают всю информацию о компании».

В период рыночной турбулентности, примеры говорят об обратном.

Искаженные, сверхзаниженные цены акций во время биржевых обвалов (достаточно вспомнить Большой Крах 1929 г.) совершенно не отражают реальное состояние предприятий.

С другой стороны, раздутые котировки при накачивании биржевых пузырей (например, при кризисе доткомов^[11]) не являются весомыми аргументами отличного состояния дел в компании.

Дисконт между биржевой ценой данной бумаги и ее внутренней стоимостью возникает из-за проседания прибыли компании или еще каких-либо единичных событий, с ней связанных. Если это происходит на спокойном рынке, то при достижении требуемых значений, может послужить сигналом к покупке акций.

Стоимостное инвестирование не предполагает открытие длинных позиций в бумагах, только потому, что они популярны, или потому, что господствуют глобальные бычьи настроения. Стоимостный инвестор должен «сторониться стада». Часто происходит так, что публика покупает, а он продает или, по крайней мере, выжидает.

3.3. Обращайте особое внимание на менеджмент компании

Важный аспект стоимостного инвестирования.

Руководство корпорации – один из ее главных нематериальных активов. Стоимостный инвестор обязан учитывать качество управления компании, потенциального объекта инвестирования. Это прямо проистекает из философии СИ, как участие в бизнесе предприятия, акции которого приобретаются.

Хороший менеджмент увеличивает внутреннюю стоимость ценных бумаг компании, улучшая базовые финансовые показатели в средне и долгосрочной перспективе. Лучшие управленцы игнорируют текущую капитализацию компании и сосредотачиваются на путях роста ее бизнеса. Именно то, что нужно для стоимостного инвестирования.

Финансовая отчетность предыдущих периодов покажет, насколько эффективен менеджмент предприятия, как выполняются намеченные им планы.

Существенный аспект – система вознаграждения топов компании. Насколько адекватны и как отражают достигнутый финрезультат выплаченные бонусы и какова постоянная составляющая жалованья. К слову, ежегодная зарплата У. Баффетта, как CEO Berkshire Hathaway всего $100 тысяч, без учета опционов на акции компании^[12].

4. ИНСТРУМЕНТЫ СТОИМОСТНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

Инструментарий стоимостного инвестора – набор коэффициентов и показателей, позволяющих выявить недооцененные рынком акции (P/E, P/B, P/S, PEG) или нащупать факторы, повышающие внутреннюю цену бумаги (дивидендная доходность, D/E, FCF, ROA, ROE).

4.1. Коэффициент «цена/прибыль», P/E

Отношение рыночной цены акции к прибыли на одну акцию, что тождественно отношению рыночной капитализации компании к ее прибыли. Размер прибыли берется из отчета о прибылях и убытках за последний отчетный период (год, полугодие  или квартал).

Так как расчет прибыли может происходить по-разному, в зависимости от выбранного метода бухучета, это способно вносить искажения в конечный результат. Для получения корректных, пригодных для использования в анализе данных, необходимо придерживаться единого подхода в определении прибыли компаний. Аналогично следует поступать при переходе от одного рынка к другому (между странами) и даже при смене секторов внутри одного рынка.

Коэффициент P/E интерпретируется, как рыночная стоимость единицы прибыли компании: сколько рынок готов платить за доллар (евро и пр.) прибыли предприятия. Меньший P/E говорит о недооценке данной компании относительно другой или относительно группы компаний, а также относительно отрасли или рынка, в целом (при сравнении со средней величиной P/E по отрасли/рынку).

Это может быть одним из сигналов к покупке акций компании стоимостным инвестором.

Существенный недостаток P/E – подверженность бухгалтерским манипуляциям при выведении прибыли компании. Второй минус коэффициента – неприменимость к убыточным фирмам, в этом случае P/E имеет отрицательный знак.

4.2. Коэффициент «цена / балансовая цена», P/B

Отношение рыночной цены акции к ее балансовой стоимости или отношение рыночной капитализации компании к размеру ее чистых активов (собственному капиталу). Для получения более точного значения P/B из чистых активов следует вычесть нематериальные активы (гудвилл и пр.). Инвесторы говорят^[5], что P/B показывает, сколько они готовы платить за каждый доллар (чистых) материальных активов компании.

Один из простых и доступных показателей для оценки фундаментальной (внутренней) стоимости акции. Стоимостный инвестор обратит внимание на бумагу только при P/B<1.

4.3. Дивидендная доходность акции

Отношение размера дивиденда на акцию, обычно по итогам года, к рыночной цене акции на конец данного года. Для оценки дивидендной доходности на текущую дату может использоваться актуальная биржевая котировка акции.

Именно дивидендные потоки будущих периодов лежат в основе расчета внутренней цены акции путем дисконтирования.

Высокий уровень дивидендного дохода увеличивает внутреннюю стоимость и является плюсом для СИ.

4.4. Коэффициент «долг/капитал», D/E

Отношение долга компании (заемных средств) к ее капиталу. То, что можно назвать кредитным плечом или финансовым левериджем/рычагом^[13] для компании. Показывает сколько фирма взяла в долг на доллар капитала (собственных средств).

Превышение D/E среднего уровня по отрасли/рынку – отрицательный сигнал для стоимостного инвестора по акциям данного предприятия.

4.5. Свободный денежный поток, FCF и коэффициент P/S

Способность компании генерировать высокий уровень денежного потока – весомый аргумент для привлечения инвестиций. Внутренняя цена акций таких компаний относительно высока.

Компания с хорошим FCF может даже нести убытки. Но обладая значительной долей рынка и устойчивым, имеющим тенденцию к увеличению объемом выручки от продажи товаров и услуг, фирме вполне по силам успешно пройти временный период отрицательной прибыли. Это достигается, в том числе, и через жесткий пересмотр статей расхода бизнеса.

В связке с FCF применяется коэффициент «цена/выручка» (P/S), равный отношению цены акции к выручке компании на одну акцию. Другими словами, отношение капитализации компании к ее выручке. Сколько рынок готов платить за каждый доллар реализованной продукции. Как и в случае с P/E, интерес стоимостного инвестора сосредоточится на фирмах со сравнительно низкими P/S.

Методологически коэффициент P/S, в известном смысле, более адекватен для фундаментального анализа корпорации, чем P/E, поскольку не имеет отрицательного знака и дает меньшее поле для маневра бухгалтеру-манипулятору.

4.6. Рентабельность, ROA и ROE

Один из важнейших экономических показателей деятельности хозяйствующего субъекта. Для инвестирования особое значение имеют рентабельность активов, ROA, и рентабельность собственного капитала, ROE.

ROA определяется, как отношение прибыли к активам, P/A. Размер прибыли на доллар активов. ROE равно отношению прибыли к капиталу или прибыль на каждый доллар капитала.

Тенденции относительно любых финансовых коэффициентов рентабельности очевидны и полностью относятся к ROA с ROE.

Чем они выше, тем лучше.

4.7. Коэффициент PEG

Корректирует коэффициент «цена/прибыль» (P/E) на ожидаемый темп роста прибыли компании в будущем. Рассчитывается путем деления P/E на планируемый темп роста прибыли, Earnings Growth Rate, в будущем периоде (год, квартал).

Позволяет сделать более тонкую настройку для P/E. Как правило, коэффициент «цена/прибыль» больше для предприятий с высокой динамикой развития. Чтобы сгладить подобное явление и не переоценивать быстро растущие компании вводится коэффициент PEG. Таким образом, PEG – тот же P/E, взвешенный на будущий темп роста.

5. ПРОЦЕДУРА СОВМЕСТНОГО АНАЛИЗА

Грамотное применение вышеуказанных, а также целого ряда других параметров при стоимостном отборе акций требует значительных опыта, квалификации и мастерства.

Кроме количественных оценок текущего состояния компании, стоимостный инвестор должен внимательно и критически отнестись к следующим вопросам ее функционирования.

1. Главные источники увеличения прибыли.

Повышение цен на продукцию, рост продаж, снижение расходов, реструктуризация (закрытие/продажа убыточных подразделений).

2. Положение на рынке.

Доля рынка, производственные связи. Перечень и преимущества основных конкурентов.

3. Риски, присущие бизнесу предприятия.

Регуляторные, юридические, финансовые, товарные, энергетические и пр.

Анализ приведенных позиций даст представление о перспективах фирмы и уточнит временной горизонт вложения средств.

Стоимостное инвестирование может проводиться по двум направлениям.

1. Сверху вниз.

Инвестор на основе анализа макроэкономических данных выбирает отрасль, имеющую лучшие параметры для СИ. Далее, внутри сектора, прибегая к собственным методикам селекции, отбираются «стоимостные» компании-лидеры.

2. Снизу вверх.

Преимущественный подход для СИ^[5].

При таком СИ общерыночные и макроэкономические условия в большой степени игнорируются, и инвестор сосредотачивается на оценке отдельных компаний.

Главный критерий для стоимостного инвестора – margin of safety, запас прочности.

Чем он больше, при прочих равных условиях, тем лучше. Большие значения показателя уменьшат влияние ошибки при определении внутренней цены акции. С другой стороны, инвестор будет защищен от чрезмерного снижения курса выбранной бумаги.

Напротив, в долгосрочной перспективе, при правильной модели бизнеса, рыночная цена бумаги будет расти, приближаясь к ее внутренней стоимости. И хороший «запас хода» по цене будет обусловлен хорошим «запасом прочности».

Б. Грэм входил в акции, когда margin of safety составлял не менее одной трети от их внутренней стоимости. То есть рыночная котировка не должна была превышать 2/3 от ее внутренней цены.

Подводя итог, можно выделить общий алгоритм стоимостного анализа акций.

1. Выработка методики расчета внутренней цены акции, с использованием финансовых показателей деятельности компании.
2. Установка фильтров для скрининга акций в виде граничных значений линейки ряда коэффициентов. Например, P/B<0,7, ROE>15% и т.д.
3. Предварительный отбор бумаг по фильтрам из п. 2.
4. Расчет внутренних цен и margin of safety для выбранных акций, согласно п.1.
5. Инвестор оставляет акции, подходящие под установленные критерии margin of safety. Например, margin of safety > 1/3 от внутренней цены (критерий Б. Грэма).
6. Оценка качественных показателей деятельности компаний, эмитентов^[14] бумаг, отобранных по п. 5: менеджмент, положение на рынки, риски, перспективы бизнеса и пр.
7. Составление окончательного списка акций для стоимостного инвестирования.

Далее, стоимостный инвестор формирует и регулярно пересматривает инвестиционный портфель, в соответствии с выработанными принципами и правилами СИ.

Одна из формулировок хорошего стоимостного инвестирования от У. Баффетта: «Лучше купить удивительную компанию по достойной цене, чем достойную компанию по удивительной цене».

6. BERKSHIRE HATHAWAY У. БАФФЕТТА

Всегда ли эффективно стоимостное инвестирование?

Вопрос непростой, широкой публике известны, обычно, только удачные примеры той или иной инвестиционной стратегии. Мало кто серьезно интересуется фундаментальными исследованиями. Впрочем, и они не всегда бесспорны.

Стоимостное инвестирование не является исключением.

Кто знает его неудачников?

Победители на виду.

№ 1 знаменит далеко за пределами инвестбизнеса.

Уоррен Баффетт^[12]

Уоррен Баффетт и его Berkshire Hathaway.

Размеры состояния инвестора из Омахи, прозванного «Волшебником из Омахи», «Оракулом из Омахи» и «Провидцем», и показатели деятельности его инвестхолдинга скорее не впечатляют, а потрясают обывателя.

В 2008 году^[9] У. Баффетт впервые возглавляет список богатейших людей планеты по версии Forbes. Впоследствии, он не уходил ниже второго места, время от времени, отдавая первенство Биллу Гейтсу. И только совсем недавно, после феноменальной капитализации Amazon Джефа Безоса, опустился на третью строчку. На 05.10.2018 Forbes^[15] оценивает состояние «Оракула» ровно в $90 млрд.

В другом рейтинге от Forbes – «Forbes Global 2000» холдинг Баффетта  в середине 2018 г. занимает четвертое место среди 2000 крупнейших публичных компаний в мире. Седьмое место по капитализации.

По данным портала Finviz, на 05.10.2018 г.капитализация Berkshire Hathaway - $541 млрд, выручка 240,1, прибыль 19,2 миллиардов долларов.

Офис Berkshire Hathaway в Омахе, штат Небраска^[12]

Но абсолютные цифры, при всем их масштабе, не столь интересны профессиональному инвестору, как относительная динамика инвестиций Баффетта. В качестве оценки, можно взять темпы роста акций Berkshire Hathaway (тикер BRK) в сравнении с рынком. Оптимальный среднерыночный индикатор – индекс широкого рынка США S&P500.

Сравнительная динамика акций BRK-A и индекса S&P500 с 29.11.1996 г.^[16]

На длинном горизонте инвестирования (22 года) Баффетт опережает рынок по темпам роста в три раза. Цитата от «Волшебника из Омахи»: «Если вы не собираетесь владеть акцией 10 лет, то нет смысла приобретать <ее> и на 10 минут».

На меньших сроках тенденция ослабевает и может даже сходить на нет (6 месяцев). Интересно, что и на отрезке в три последних месяца, компания Баффетта обогнала индекс в три раза.

 Сравнение темпов роста акций Berkshire Hathaway и S&P500 на 05.10.2018^[16]

Срок	Темпы роста, %		Отношение BRK/S&P500
	Berkshire Hathaway (BRK-A)	S&P500
22 года	863,86	284,93	3,03
5 лет	82,44	67,04	1,23
1 год	16,69	13,82	1,21
с 01.01.2018	9,33	6,95	1,34
6 месяцев	11,53	11,41	1,01
3 месяца	15,58	5,14	3,03

Шестимесячный период оказался неудачным для Баффетта еще и тем, что на отдельные даты его инвестиции не прирастали, а теряли в цене, в отличие от S&P500. Курс акций BRK-A уходил ниже начальной (на 06.04.2018) отметки.

Сравнительная динамика акций BRK-A и индекса S&P500 за 6 месяцев
(06.04-04.10.2018)^[16]

7. СБЕРБАНК И ВТБ

В заключение приведем пример простейшей стоимостной оценки двух российских голубых фишек банковского сектора: Сбербанка и ВТБ.

В качестве ориентира внутренней цены примем балансовую стоимость акции по финансовой отчетности на 30.06.2018.

Сбербанк РФ

Из Промежуточного консолидированного отчета о финансовом положении на 30.06.2018 СБ РФ, берем размер собственных средств (капитала) банка – 3489,4 млрд руб.

В Отдельном примечании к отчетности № 16 «Прибыль на акцию и дивиденды» указано средневзвешенное количество обыкновенных акций Сбербанка в обращении – 21,5 млрд штук. Таким образом, балансовую стоимость одной акции Сбербанка можно оценить, как 3489,4/21,5=162,30 руб.

Рынок (Московская биржа) закрылся 05.10.18 на отметке 187,20 руб. Рыночная цена (Р) превышает балансовую (B). С точки зрения СА, акция Сбербанка переоценена, т.к. торгуется с премией к балансовой (внутренней) стоимости.

Коэффициент P/B=1,15

Вывод: по ситуации на 05.10.18 – Сбербанк не годится в портфель стоимостного инвестора.

ВТБ

Анализ финансовой отчетности за второй квартал 2018 г. банка ВТБ дает: собственные средства (регулятивный капитал) – 1384,3 млрд руб., число акций – 12960 млрд штук.

Балансовая стоимость = 0,10682 руб. за акцию. Последняя сделка 05.10.18 прошла по цене 0,03958 руб.

P<B, коэффициент P/B=0,37. Margin of safety = 0,10682-0,03958=0,06724 руб. или 63% от балансовой (внутренней) стоимости. Т.е. акция торгуется в 37% от внутренней цены. Очень хороший результат для СИ. Есть смысл продолжить анализ компании.

Согласно информации (и методологии) компании «Финам», деятельность ВТБ характеризуется следующими показателями.

1) Дивидендная доходность за 2017 г. – 8,65%.

Существенно превышает среднюю по финансово-банковскому сектору (5,31%) и по ближайшему конкуренту, Сбербанку (6,34%).

2) Коэффициент «цена/прибыль», P/E.

За 2017 год для ВТБ он равен 5,11. Средний по отрасли – 4,94, по Сбербанку – 6,75.

3) Коэффициент «цена/выручка», P/S.

За прошлый год P/S=0,58. По финансовому сектору 1,73, у СБ РФ – целых 2,16.

Что в сухом остатке?

Балансовая стоимость акции существенно превышает рыночную. Отличное значение дивидендной доходности, коэффициент P/E чуть выше рынка, P/S существенно ниже.

Вывод: акции банка ВТБ заслуживают пристального внимания стоимостного инвестора.

Но информации маловато. Эмитента надо изучать глубже.

Дополнительным аргументом для покупки акций ВТБ мог бы стать тренд бумаги.

Динамика акций ВТБ с марта 2017 г.^[17]

Акции находятся на многомесячных минимумах, снизившись с марта прошлого года почти в два раза. Может быть, котировки нащупали дно и пора открывать длинные позиции по ВТБ?

Но это соображения уже технического, а никак не фундаментального (стоимостного) аналитика.

Владимир Наливайский

ПРИМЕЧАНИЯ

1. ↑ «Уоррен Баффетт», Викицитатник
2. ↑ «Intrinsic value (finance)», Wikipedia
3. ↑ «Value investing», Wikipedia
4. ↑ Гудвилл – экономический показатель деятельности компании, отражающий ее бренд, клиентскую базу, деловые связи и репутацию, Википедия
5. ↑ «Value Investing – Understanding the Principles», Societe Generale
6. ↑ EPS – прибыль компании в расчете на одну акцию
7. ↑ «Стоимостное инвестирование», Википедия
8. ↑ «Грэм, Бенджамин», Википедия
9. ↑ «Баффетт, Уоррен», Википедия
10. ↑ «Гипотеза эффективного рынка», Википедия
11. ↑ Пузырь доткомов – бычий рынок акций интернет-компаний в конце 1990-х, лопнувший весной 2000 г.
12. ↑ «Berkshire Hathaway», Википедия
13. ↑ «Финансовый рычаг», Википедия
14. ↑ Эмитент ценных бумаг (акций, облигаций) – компания/субъект, осуществляющая выпуск (эмиссию) ценных бумаг
15. ↑ Forbes The World’s Billionaires
16. ↑ Google Финансы
17. ↑ график от компании «Финам»

СПИСОК СОКРАЩЕНИЙ

СА – стоимостный анализ
СИ – стоимостное инвестирование